新国九条颁布之后，中国进入市值管理时代，市值管理已成为上市公司必备的战略素养。“市值管理指引”明确了上市公司董事会、董事、董秘、董事长和高级管理人员、控股股东等相关方的责任，并对主要指数成份股公司披露市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等做出专门要求。
马永斌老师于2018年出版的《市值管理与资本实践》中所倡导的市值管理逻辑和方法与监管层提出的要求如出一辙，我们将按照马老师提出的市值管理逻辑，以第三方的观点，选取A股中有代表性的上市公司进行市值管理现状和改进措施的深度分析，助力上市公司实现利润和市值同时提升的“高质量发展”
引言
据美国地质调查局（USGS）数据，2024年全球铜资源储量为9.8亿吨，静态可采年限约为42.6年，相对较为健康。而我国铜矿储量仅占全球4%，这还是2023年在青藏高原发现了新的铜矿资源，使得铜矿资源增长至4100万吨后的储量占比。此前2019-2022年我国铜矿储量稳定保持在2600到2700万吨。我国铜矿资源的突出特点是中小型矿床多，大型、超大型矿床少，且经过几十年的强化开采，部分矿山的资源储量在大幅度减少。
中国银河证券的专题报告也同样指出国内铜矿储量明显不足，仅相当于世界平均水平的28.4%，铜矿储量保障年限不足20年。但每年国内金属冶炼工业品产量规模庞大，人均产量远大于全球水平，其中电解铜产量占全球产量的43%，因此铜近年来整体净进口数量呈上升趋势，对外依存度超过50%。
数据来源：USGS，前瞻产业研究院
中国主要矿产储量保障年限图
资料来源：《战略性矿产资源清单、供需形势与对策》李裕伟，中国银河证券研究院
为提高矿产资源保障能力与维护产业链供应链安全，在有色金属行业的“十五五”规划中，资源保障仍将是发展的主要目标，且其重要性或将较此前的五年规划进一步提升。因此，本次市值管理现状分析选中了国内较早一批“走出去”和参与“一带一路”建设的企业之一的金诚信（股票代码：603979）来进行分析。（注：本文不构成任何投资建议，仅做市值管理研究分析，探讨如何正确市值管理）
公司背景介绍
金诚信矿业管理股份有限公司（股票代码：603979.SH）公司成立于1997年，于2015年在上交所上市，是一家提供一体化矿山综合服务的国际化矿业公司。主营业务包括矿山服务（工程建设及采矿运营管理等）和矿山资源开发（铜精矿及磷矿石销售）。金诚信作为行业内重要上游供货商和服务商，是观察在当今缺铜局面下，如何实现资源保障这一有色金属行业战略目标的绝佳样本之一。
市值管理分析维度一：价值创造
企业的价值创造具体指的是它的利润创造能力，具体体现在盈利能力和抗风险能力两方面上。通过量化这两方面来进行合理的分析，在盈利能力上需要从两个角度切入。第一个角度是盈利水平数据，通过销售净利润率、资本回报率来衡量，包括毛利率、净利率以及净资产收益率ROE等指标；第二个角度是盈利可持续性，关键指标包括经营活动现金净流量与净利润的比率、扣除非经常性损益后的净利润占比以及应收账款及营运资金情况。
在抗风险能力上需要从三个角度切入。第一个角度是企业主业成长性与发展质量，关注的是营业收入增长率和净利润增长率；第二个角度是研发投入与创新能力，关注的是研发费用占收入比重、研发人员占比以及专利或技术成果等数量；第三个角度是运营效率，关注的是总资产周转率、应收账款周转天数以及期间费用率（销售、管理等费用占收入比）。
价值创造维度量化框架图
1.1 金诚信盈利能力分析
1.1.1 角度1：盈利水平
通过查阅金诚信近十年的年报（2015-2024），金诚信过去十年的主营业务构成以采矿运营管理和矿山工程建设为主，直到最近2023和2024两年，关于自有的铜产品及磷产品销售占比迅速攀升。其原因是近几年来自有投资建设的矿产工程投产和收购的新矿源。
其中，矿资源方面包括2024年收购了赞比亚Lubambe铜矿80%权益；2023年收购了哥伦比亚San Matias铜金银矿50%权益；2021年收购刚果（金）Lonshi铜矿；2019年收购贵州两岔河磷矿和刚果（金）Dikulushi铜矿。业务链条方面，2024年末公司收购澳洲露天矿山服务商 Terra Mining Pty Ltd的51%股权。
值得一提的是，上述收购案例中，澳洲露天矿山服务商 Terra Mining Pty Ltd仅拟1澳元被金诚信收购51%股权；金诚信是Lubambe铜矿多年的服务商，收购时金诚信仅花费1美元就买下了80%股权，并再花1美元买下其债权；San Matias铜金银矿早在2019年就被金诚信间接参股。这其中的交易细节值得再开一篇去研究。一块钱收购这看似捡便宜的行为，其实可能是被收购标的早已病入膏肓；买方这是在用极低的入门成本，购买一个充满风险和机遇的“期权”，看中的不是目标公司的现在，而是其附带的“壳资源”。
金诚信利用自己多年来经营的前两大主营业务，以服务商的身份逐渐去并购矿源（外延式增长）和自行建设（内生式增长），从而开辟了新的业务渠道，为公司盈利增加了新来源。
近10年金诚信主营收入构成占比变化图
其前两项主营业务的毛利率常年保持稳定，采矿运营管理业务保持在25%-30%，矿山工程建设业务保持在22%左右；整体的毛利率稳定在24%-28%之间。由于近两年第三业务铜磷矿产品销售（毛利率超过40%）的出现叠加公司境内外工程规模扩大及机械化施工效率提高，近两年的毛利率、净利率和ROE增速明显。截至2025年三季度报，通过查询Wind金融终端，金诚信的ROE以17.92%远远超过传统采矿企业如江西铜业7.55%的ROE，逼近行业龙头紫金矿业25.45%的ROE水平。
江西铜业ROE较低的原因在于，它的主营业务更偏重铜的冶炼加工，通常利润率低于上游采矿，并且目前属于一个冶炼企业产能过剩阶段，是“反内卷”政策的重点关注之一；紫金矿业作为龙头企业，以高毛利矿业，如金矿，铜矿等开采为主，并且拥有卓越的成本控制和全球并购整合能力，今年年初就曾宣布收购藏格矿业，ROE水平是业内领先。总体而言，金诚信的盈利水平的趋势向好且竞争力渐强。
近10年金诚信盈利水平数据走势图
数据来源：金诚信2015-2024的年报
1.1.2 角度2：盈利可持续性
第二个角度关注企业利润的可持续性和含金量，主要衡量利润是否由主营业务正常产生、是否有充足的现金流支撑，以及是否存在大量一次性收益或会计调整。
在企业利润的可持续性上，金诚信在2015年出现了非常大的负的经营活动现金流净额，其与净利润的比值（后续简写为“CFO/NI比值”）也达到-88%。这表明利润主要停留在账面，现金回收困难。这可能与当时的矿业低谷期业主回款放缓有关，2015年报披露工程款回收较上期2024年下降了约15%。后续公司加强应收款催收，在2016年使得经营现金流净额转正，并开始超过净利润额（CFO/NI比值超过100%）。2017至2018年随着业务扩张，营运资金占用增加，CFO/NI回落到约60%左右（即现金流小于净利润），再往后CFO/NI常年保持在100%以上，这说明利润的现金保障度高。
在企业利润的含金量上，过去十年里，由于金诚信主要来源为上述的主营业务，利润结构中非经常性损益占比一直很低。因此扣非后净利润占比常年保持在同一个水平，波动幅度很小。这说明公司利润含金量极高，没有依赖资产处置、政府补贴等一次性收益来“粉饰”业绩，每年绝大部分盈利来自主营业务正常经营。
近10年金诚信盈利可持续性数据图
数据来源：金诚信2015-2024的年报
在应收账款及营运资金情况上，由于矿山工程项目普遍存在结算周期长的特点，金诚信的应收账款长期占用资金较多（可参考后面运营效率分析时提供的应收账款周转天数图）。并且金诚信主营业务收入大部分来自国外，以外币进行结算，资金需要经过汇率换算到账。因此金诚信的应收账款长期占用资金较多，但针对这类情况，金诚信也进行了一系列措施改善，具体见后文的运营效率分析。
总的来说，金诚信的近十年的利润含金量大幅改善，盈利的现金转化率高，这意味着公司的账面利润绝大部分是真金白银，能有效反哺企业再发展；利润的来源非常可持续、可靠。
1.2 金诚信抗风险能力分析
1.2.1 主业成长性与发展质量
主业成长性指企业主营业务收入和利润的增长能力，发展质量则关注增长的可持续性和稳定性。
从下图可知，公司营业收入和净利润增长趋势经历了先升后降再升的过程。中间下降后的震荡期可能是因为业务扩张以后，叠加受到疫情的影响，但营收增速保持在一定规模，没有大幅下降。再次上升明显是受到开辟第三业务的影响，新的利润增长点出现，带动营收和净利润增速提升，最近一两年的下降可能是受美联储激进加息，美国联邦基准利率保持在相对高位，相对压制了铜价，使得增速放缓。但对比行业龙头紫金矿业，其2024年营收增速远超紫金矿业的3.49%，净利润增速也微微高于紫金矿业的51.76%（数据来自Wind金融终端查询）。
近10年金诚信营业收入与净利润趋势图
数据来源：金诚信2015-2024的年报
1.2.2 研发投入与创新能力
金诚信近十年来的保持了稳定的研发投入规模，总体呈增长态势，但占收入比例有所波动。从绝对额看，仍保持在历史高位。公司研发队伍规模也在稳步扩大，但占员工总数比例有所下降。在专利及技术成果数量上，金诚信2024年报披露，公司经过多年的积累，先后获得国家级工法4项、部级工法95项、发明专利27项、实用新型专利180项；参与完成了12项国家或行业标准（规范）的制定工作。总体来说，技术储备深厚，高强度的研发投入为公司带来了工艺改进、效率提升和新业务拓展。
近10年金诚信研发投入图
近10年金诚信在职研发人员情况图
数据来源：金诚信2015-2024的年报
1.2.3 运营效率
金诚信运营效率指标呈现“先抑后扬”特征，近年来随着管理优化明显改善，但仍有部分短板。公司总资产周转率在报告期内总体维持在每年0.5次左右，略有波动。相较之下，行业龙头紫金矿业的总资产周转率近十年维持在0.8至1.1次，其收入规模巨大但也包含大宗商品贸易等高周转业务。金诚信资产周转率偏低的原因一是工程应收款和存货占用了资产，二是最近两年在建矿山项目投入大，这些资产尚未完全转化为收入。在未来自营矿山全部达产后，周转率有望进一步提高。
近10年金诚信总资产周转率趋势图
数据来源：Wind金融终端
金诚信应收账款回收周期较长的问题在前面盈利可持续性的分析中已有提及，公司管理层采取了一系列措施改善这一问题：如2016年加强催收和采用票据结算，使当年经营现金流好转；2018年起加大审计监察和预算管理，强化各项目回款责任；并且从2019年开始对高层管理人员设置相关激励政策，设立应收额超额回收奖。因此，自2017年开始，金诚信应收账款周转天数逐年下降，从299天下降至83.85天，下降幅度超过70%。
2016年金诚信改善应收账款回收周期较长问题的措施
数据来源：金诚信2016的年报
2018年金诚信改善应收账款回收周期较长问题的措施
数据来源：金诚信2018的年报
2019年起金诚信每年设置激励奖
数据来源：金诚信2019的年报
近10年金诚信应收账款周转天数趋势图
数据来源：Wind金融终端，金诚信2015-2024的年报
在费用管控与项目执行效率上，公司通过加强内部管理，显著提升了费用和成本管控效率，销售费用加上管理费用与营业收入的比值连年下降。这反映公司运营管理能力随经验积累不断增强，在手项目能够高质量如期交付，也增强了客户满意度和后续接单能力（这从收入的持续增长可得到印证）。
近10年金诚信销售+管理费用率趋势图
数据来源：Wind金融终端，金诚信2015-2024的年报
总的来说，金诚信的运营效率在近年来取得了长足进步。公司通过加强营运资金管理，使工程回款周期较以前明显缩短，经营现金流状况良好，为日常运营和项目扩张提供了资金支持。期间费用随着规模增长不断下降，体现出规模经济和严格的成本管控能力。从数值上看总资产周转率仍在0.5次左右，与顶尖企业尚有差距。
结语
至此，我们完成了金诚信市值管理分析维度一——价值创造维度的分析，综合来看综合以上五个角度的分析，金诚信2015至2024年的价值创造能力呈稳步增强态势。在盈利能力上，ROE的大幅提高说明金诚信通过优化资本结构和提升盈利，实现了更高的股东回报率，反映出卓越的盈利能力；绝大部分利润来自主营业务且转化为真金白银的现金流。经营现金流持续充裕，财务报表“含水量”低，公司赚钱是真挣到钱，这为股东价值提供了可靠保障。
在抗风险能力上，公司抓住行业复苏和自身战略转型机遇，实现了营收和净利的高速增长，快速成长的主业为市值提升奠定了基础；研发创新能力是金诚信的核心竞争优势之一，为未来开拓新市场、新业务提供了动力源泉；虽然应收账款占用依然较高，但整体来看资源利用效率不断提高，运营管理日趋成熟，为价值创造提速增效。
值得注意的是，金诚信的市值从今年年初的250亿左右上升至现在370亿到400亿的市值，股价也从年初的35元上涨至60元附近（截止11月21日收盘，期间高点达到76.29元），涨幅超过70%。从股价涨幅上，结合同期大盘的表现，市场已经认可了公司价值创造维度上所体现的良好的市值管理。本文仅从市值管理价值创造维度出发分析金诚信过去的表现，不构成任何投资建议。
接下来，我们将会继续完成金诚信市值管理分析维度二价值实现与维度三价值经营的分析，敬请关注。
